|
||||
上月,沪昌特钢一纸公告,披露了迄今为止地产公司收购上市公司的最大一宗交易。作为西安地产界老大的高新地产公司欲以10亿元价格购入沪昌特钢68.52%的股权,进而成为绝对控股大股东。
其实,自去年以来,地产公司进入资本市场已隐然呈加速之势。有资料显示,2002年至今大约有10家地产公司成为上市公司第一大股东。那么,是何原因使得房地产企业对资本市场如此青睐?
银行贷款门槛渐高
在银行对房地产企业开发贷款和对个人购房贷款两条资金渠道双管齐下的规范整肃下,开启资本市场之门成了众多地产商们不约而同的想法。
自去年11月央行房贷大检查后,各商业银行加强了对房地产信贷的风险控制。有消息灵通人士透露,目前银行和有关方面正在研讨旨在提高个人住房贷款安全性的可操作方案。拟议方案中的一项重大政策调整就是对个人住房贷款要在房屋竣工验收后,银行才可放贷。如此方案得以通过,对个人购房者来说无疑是件好事。消费者大可不必为还只是图纸上的期房支付购房款及相关费用。但对不少开发商而言,则有可能意味着面临“生存还是死亡”的问题。因为对于资金密集型的房地产业来说,一个地产项目运作启动后,逾七成的资金来源于购房预付款,也就是所谓的卖“期房”。这部分资金实际上大部分为银行对个人购房的贷款。随着近年来住房消费投诉日渐增多,期房变现房后“货不对板”现象较为普遍,一些消费者愤然拒付“按揭”使得银行个人房贷逾期率隐然有上升之势。如此推测,银行欲再度提升个人房贷门槛亦是情理之中的想法。
对此,也有银行界人士表示疑虑,如此大幅提高个人房贷门槛,会否“刹车”太急,不利于略有些过热的房地产市场软着陆?据可靠消息称,目前央行条法司尚未接到有关指令。不过有迹象表明,现在各商业银行已加强了对个人房贷的资信审查。尤其是对于个别开发商以假按揭的方式骗取银行贷款现象要严加防范。
去年央行大检查的另一重要内容,就是针对一些商业银行对地产商开发贷款发放违规操作的整肃。这项检查包含两方面内容:一是开发贷款的发放本身是否有违规行为,主要是考量开发项目是否达到放贷条件;另一是督促商业银行不可将对房地产企业流动资金贷款与开发贷款的放贷混为一谈。西南证券公司研发中心房地产行业资深研究员王德勇解释,流动资金贷款主要是用于企业日常业务开展,属于短期贷款,而房地产开发贷款则是长期贷款,而且短期贷款利率比长期贷款利率要低一些。在2001年6月以前,央行下发有关规范房地产信贷《通知》之前,地产商获得的开发贷款大约是流动资金贷款的10倍。在《通知》之后,地产商申请开发贷款的难度大为增加,再加上贷款利率因素的考虑,于是改为“绕道”以申请流动资金贷款的方式融资。目前,房地产企业获得开发贷款与流动资金的贷款比例大约是1?1。此次央行大检查中发现,一些商业银行以流动资金贷款的名义放贷给地产商用于开发投资,违反了相关的“游戏规则”。
在银行对房地产企业开发贷款和对个人购房贷款两条资金渠道双管齐下的规范整肃态势之下,开发商们急切地想另辟“钱程”之心可想而知。
房企为何首发上市难
从法律、财务、盈利模式来看,地产公司首发上市仍有难言之隐。
在货币市场融资日渐艰难之际,地产商们自然而然地将目光转向资本市场。西南证券王德勇分析,在所有的行业中,房地产企业上市的要求最为急切。主要是有这样几方面原因:其一,1997年,房地产市场走出低谷之后,一派欣欣向荣景象。不少开发商抓住了停止福利分房后房地产市场一轮“井喷”行情的黄金机会,迅速完成了原始资本积累,这在去年《福布斯》中国富人排行榜上多少能看出些端倪,因此有了进入证券市场的资本。房地产行业属于资本密集型产业,谁的资本雄厚谁就可在行业竞争中保持优势。相比较而言,资本市场直接融资的成本低,对资金使用的约束也远不如银行那样要求严格。
其二,去年国土资源部颁布了国有土地出让的有关规定后,一般商业用地转让只能通过拍卖、招标、挂牌公开交易三种方式进行,这对开发商的资金门槛大为提高,而银行资金只有在开发商拿到地并完成一定的投资额之后才考虑放贷。在“有土斯有财”的硬道理下,实力不济的开发商在“新规则的游戏”中,根本就没法玩。
其三,上市房地产公司确实存在品牌效应以及吸引人才的优势。
其四,如果是买壳上市,除了具有准入资本市场的通行证之外,在资本运作上还有很大空间。
房地产企业借道资本市场之所以大多采取买“壳”方式,其中很重要一点是因为首次公开发行股票上市难(简称“首发上市”)。尽管前两年,证券市场已对房地产企业上市解禁,但近年能获得首发上市的房地产公司仍然寥寥无几。
中信证券一位资深人士告诉记者:归纳起来,房地产公司要想首发上市大多面临三道障碍。首先,在法律上,由于房地产公司地域性较强,而各大城市在有关房地产政策制定上差异很大。诸如,在土地出让、税费缴纳、房地产公司资质认定等重要环节上各地没有一个统一标准。因此在法律和政策的把握上有一定的不确定性。
其次,房地产企业的财务较为特殊。一般来说,一个房地产项目从开发到竣工验收大约需要两年的时间。按照会计准则,一个产品在完成了制造和销售过程后才能计算收入与利润,房地产项目的预售部分在工程没有完成前是不能计入企业利润的。而首发上市的公司需要有连续三年稳定均衡的盈利记录。虽然发行审查委员会(简称“发审委”)对盈利标准没有明确的硬性指标,但发审委内部掌控的标准大致是年净资产收益率在10%左右,资产负债率在70%以下,因而绝大多数房地产公司很难达标。像北京的一些较为知名的地产商,尽管在某个项目上做得十分成功,也赚了大钱,但在财务指标上并不一定能保持三年均衡盈利,并且资产负债率十分高,有的可能达到90%。
第三,很多房地产企业在盈利模式上说不清。一些地产商之所以能赚钱,主要是在土地出让上有一些特殊渠道,能拿到比别人成本要低许多的地,这里的商业运作不乏暗箱操作可能,因而使得企业的盈利模式缺乏透明度。
据该人士观察,房地产企业首发上市审批“过会”时,发审委们不是投票反对就是弃权,一是由于上述三个原因,另一是近年来一些地产商的一夜暴富总令人感觉有些钱赚得可能比较暧昧,因而在心理上有些抵触。这也许是在2001年房地产的上市高峰中,获得首发的五家地产公司中,国有房企唱主角的原因。
资本运作有玄机
成功交易的基础是双赢。在目前国有资产管理“缺位”的状态下,地方政府大多有较强的变现欲望。而对于地产公司来说,买壳上市尽管价格不菲,但有可能使收购方获得其它一些“衍生”利益。
既然首发上市之路如此崎岖艰难,于是买壳上市几乎成了众多地产商进入资本市场的惟一通道了。从目前情况看,通过买壳上市修成“正果”,获得在证券市场二次融资的房地产企业只有两家——中远发展和金融街。其余的房地产企业控股上市公司仍在资本市场的门外徘徊。从获得二次发股资格的两家房地产上市公司背景看,都有着强大的国资背景。中远发展(600641)隶属于中国远洋运输集团总公司,金融街(000402)则是北京西城区国资委全资拥有的全民企业。这类公司之所以能顺利“过会”,似乎也印证了中信证券那位资深人士的说法,即在法律上、财务上、盈利模式上国有房企比较能够“说得清”。
尽管如此,根据证监会第105号文的有关规定,收购方只要置换进去的资产是完整实体、经营稳定、借壳后完成辅期及其它一些条件,提前扩股增发并非没有可能。因此,买壳上市仍不失为一种较好的融资途径。
从理论上说,房地产公司如果买壳上市后,仍不能获得二次发行筹资的可能,那么壳资源本身的意义也就不大了,但实际情况并非如此。许多买壳上市公司通过资本运作,表现了一系列令人眼花缭乱的高超财技,让人叹为观止。
长期从事房地产上市公司研究的西南证券段海瑞向记者介绍,有的地产商收购上市公司其实所付出的代价并不大。段举证说明,去年7月北京华普产业集团和北京中联普拓技术开发公司出资约3亿元联手收购了上市不久的武昌鱼(600275)公司。收购后,华普与中联分别持有武昌鱼国有法人股7092万股和2149万股,华普成为该公司的第一大股东。8月,武昌鱼新董事会通过两项议案,出售该公司水产养殖项目给武昌鱼集团公司,所获款项1.233亿元用于收购北京中地房地产公司51%的股权。段特别强调中地公司是由华普与中联共同出资组建,华普占注册资本的65%,中联占35%。中地公司主体项目是计划总投资约24.3亿的北京华普中心大厦,该大厦至2002年6月底,已投资13.89亿元。经中瑞华恒信会计师事务所审计,截至2002年6月30日,中地公司负债158651万元?不含少数股东权益?,净利润-273万元。此后,又经北京另一家资产评估公司评估,“在评估基准日2002年6月30日持续使用前提下”,中地公司身价大涨,与原审计报表相比,净资产增值了5亿多元。在此评估报告基础上,武昌鱼与华普最后约定收购中地公司51%股权的总价款为2.9亿多元。据段海瑞分析,华普与中联收购武昌鱼股权的约3亿现金虽然流入武昌鱼集团及地方政府手中,但武昌鱼通过收购中地公司股权,约3亿元资金又回流到了收购方华普集团。这样算来,华普集团的收购确实“完美”,只用了不高的代价就控股了一家刚上市不久的干净的“壳”。
与华普控股武昌鱼相比,高新地产控股沪昌特钢似乎眼光更为远大一些。在高新地产看来,沪昌特钢除了没有什么负债负担,是个质地优良的好壳外,高新地产更看中的是沪昌特钢部分厂房和土地位于规划中的上海世博会地域之内,作为日渐显露出巨大经济潜力的长江三角洲龙头城市——上海,未来发展前景十分广阔,或许这能为实力雄厚的高新地产提供更大的腾挪空间。因此高新地产不惜以十个亿的代价,将该公司的全部资产装入其中,来完成一次宏伟的战略转移。
当然,并非所有收购上市公司的买卖都是稳赚不赔。一位不愿透露姓名的业内人士称,某地产商通过买壳控股了一家上市公司,其运作思路是在充分掌控公司信息的条件下,在证券二级市场上意欲有所作为。但事与愿违,去年股市恰逢是个大熊市,加之房地产题材也缺乏想象空间,因此跟风盘寥寥,其后果可想而知。有证券界人士对此评论道:这种玩法如果在前两年或许是高效赚钱办法,而在眼下这种市况,这种操盘战术就显得有点不合时宜了,其所冒风险与可能获得的收益不成比例。
对于地产商而言,收购上市公司可达到三个目的:第一,获得了进入资本市场的准入证,为今后的直接融资作好准备;第二,通过资源整合,充分利用原上市公司的“剩余价值”。当然,收购的前题是“壳”资源必须是干净的;第三,国有股全流通是大势所趋,非流通股与流通股并轨的巨大收益预期,使得众多利益集团趋之若鹜。即使是短期内这一预期无法实现,场外协议转让亦有一定的利润空间。因为,目前绝大多数的国有股转让仅仅是按照略高于净资产值的价格转让的,有的甚至还以低于净资产值的价格成交。
从目前的态势看,许多地产商已意识到借助资本市场做大企业的必要性,仅北京地区就有泰跃集团、北京天创、嘉利恒佳、万通实业、华普集团、红石公司、鹏润集团等一批房地产公司纷纷涉足资本市场,在东部沿海发达城市,通过买壳上市的地产公司也不胜枚举。那么,这些地产公司能否让投资者分享到这几年房地产市场高速发展所带来的“红利”吗?目前尚不可知。