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这一点,从已经爆发危机的企业中也有迹可循。2007年初,湖南太子奶接受高盛、英联以及摩根士丹利的7300万美元注资。在双方的协议条款中,却暗藏着如下“对赌协议”:在收到7300万美元注资后前3年,如果太子奶集团业绩增长超过50%,就可调整(降低)对方股权;如完不成30%的业绩增长,太子奶集团董事长李途纯将会失去控股权。
显然,若企业业绩达到预期,国际投行能收获丰厚的资本收益;若企业业绩不达标,则可进一步控制公司股权,再从产业链整合中获取收益。
对于已经处于“对赌协议”旋涡中的企业,唯一能做的也许是协商解决方案。一些被投资企业,也不得不为去年自信地以市场最佳状态作为预测标准,做出高于常规的增长承诺反省。
一位被投资企业高管私下向记者表示,去年企业要价太高,以致投行大都提出增长40%以上的高要求。目前来看,今年预计只能达到20%~25%:“如果换到现在,宁愿降低盈利预期,也不会签订对赌协议。”
“2007年到2008年初的许多畸形现象,正在慢慢回归。越是不合常理的价格,风险越大。”普凯基金主管合伙人姚继平认为,企业要价太高,最后损失的还是自身。
增加协议弹性今年以来,宏观大环境的变化,也让PE机构开始修订协议方法和内容
“我签的对赌协议,起码有80%是达不到的。”启明创投创始合伙人邝子平直言反对对赌协议。梅健也告诉记者,由于宏观经济环境变化,他们所投资的项目中,预计有一半企业业绩增长无法达标。
梅健表示,公司计划根据企业的不同情况处理协议:“参照同行业的情况,如果企业是由宏观大环境变化导致业绩不达标,在执行对赌协议时会采取相对宽松的标准,如企业可以少补一点儿股权。而对一些受环境影响较小,由企业自身经营造成的业绩不如预期,则会严格按照合同执行。”
其他PE机构也在考虑与企业协商进行相应调整。磐天资本中国合伙人吴克忠也向记者表示,如果企业纯粹受外围经济环境影响,则目标业绩可以相应下调,比如10%。但有些企业,如高科技、内需企业,同行业绩并没有大幅下滑,在权衡其业绩时,标准会更严格一些。
同时,国内创投机构今年签订“对赌协议”时策略也有改变。“必须签相对有弹性的协议。”刘昼说,今年以来,宏观大环境的变化,也让PE机构开始修订协议方法和内容。
比如,对赌企业未来业绩,可以约定一个向下浮动的弹性标准。“企业业绩约定可以向下浮动10%,但最多不会超过15%。”刘昼表示,考虑到宏观经济的大幅调整,公司今年与投资企业签订的对赌协议均设置了相应的弹性条款。例如,约定今年需完成的利润目标是4000万元,允许下浮10%,这样企业利润如达到3600万元,就可以不用增加PE持股比例。
另外,在上市时间上,创投机构认为企业也应该与PE做一个较为宽松的预期约定,比如预期三年上市等。“恒大与海外投行签订了详细而死板的上市时间约定,这会使企业很被动。”吴克忠说。
不过,投行投资企业追求的就是企业上市后能顺利退出,因而在上市方面,投行还是需要“君子”约定。比如,如果投资三年后,企业仍然无法达到上市条件,投行一般会要求企业回购股权,并以同期银行贷款利息的标准还本付息;若企业达到上市条件,而管理层不愿意企业上市,投行会要求企业主以年复利30%或20%的回报回购股权。