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资本市场向来无情,纸上财富瞬息万变,从华尔街扩散开来的金融海啸已经并将继续印证这一点。在这个恐慌左右了理性的时节,信心变得如此鬼魅,既无法明了它的确在又不能否认它的存在,看看中海、雅居乐、华润置地、世茂房地产、远洋地产、广州富力、碧桂园等内地房地产港股一片狂泻就知道了它的厉害。在2008年这个寒意袭人的秋天,关于房地产企业的任何负面消息都会被放大,并增加被恶意揣测的无限可能,所谓“加成效应”,而其中的正面信息则被有意无意地“滴漏”掉了。
在众多房地产股中,近来要数碧桂园最“热闹”,热点不断:大股东股票代管与回归、股东之间的减持与增持、评级机构给予的评级调升与调降……透过种种表象,所有的疑问都可以归源于一点:碧桂园种种动作的背后究竟暗藏着何种资本玄机?
一问:碧桂园的资金链是否足以能支撑下去?碧桂园长期以来独特的发展模式和上佳的商誉,在今年上半年之前给它的资本之旅带来了惊喜。其实,早在去年5月,就有关心、研究碧桂园的专业人士指出,碧桂园出现35.4%的溢价,定价太贵,只能说明投资者一致预期碧桂园的股价会大幅上涨,或者这是个“超级赚钱的机器”。“但针对这个已经没有政策和地区壁垒的开放性行业,这些预期其实伴随巨大风险,因为谁也不知道经济大势会不会有激烈的变化。所以长期来看,高溢价其实就是高风险。”
一语成谶。如果说去年年底以来的宏观调控并未对稳健的碧桂园造成威胁,那么现在席卷全球的金融海啸及国内低迷的宏观形势正是令股市风险呈现的“激烈的变化”。如今大面积的地产股暴跌中,碧桂园无法独善其身是必然中的必然,并且因为那些曾经的超高预期,其跌幅明显也是常理。加上资本的逐利性,在这场有可能是史无前例的金融海啸中,出现抛盘、大跌、囤钱之类的种种现象,实不为怪。纸上财富的涨跌并不重要,资金链有无问题、能否安然度过严冬才是真正关系企业生死存亡的关键。
公开资料显示,自2008年4月以来,杨惠妍已累计增持三次,共涉及一亿五千两百万股,目前持有碧桂园股份增至59.12%。增持幅度之大,创近期增持数量之首。以常理推之,如此密集的增持行为,如果没有充足的真金白银作支撑,断难实现。
10月28日,碧桂园发公告称,其一项2.5亿美元(约19.5亿港元)股份掉期合约,在掉期终止日(即2013年2月)因股份价格下跌所产生之最大损失不会超过抵押品价值,即2.5亿美元。除此股份掉期外,碧桂园并无订立任何其他衍生合约。此处所指掉期合约即是外间所渲染的碧桂园与美林的所谓“对赌协议”。这份协议对碧桂园市值的影响是显现的,但按照常识,股份掉期由于公司股价波动而产生的公允价值变动却未必,甚至不会对公司的现金流或正常营运构成影响。
“如果投资者不揣以最坏的恶意来推测碧桂园的话,那么,一般来说,是不能不关注另一个衡量企业实力的指标的,这就是税收。”海通证券的一位地产分析师说。在国家税务总局刚刚公布的2007年度中国企业纳税排行榜上,碧桂园集团以集团纳税总额23.2亿元,位列“中国企业集团房地产行业纳税十强排行榜”第三名;而在“中国企业集团纳税五百强排行榜”中,碧桂园位列第96位。这样的位列,尽管反映的是过往业绩,但仍可窥企业的综合实力。
二问:楼市消费“冻结”,碧桂园现金回笼是否会枯竭?尽管中央、地方的救市措施不断推出,当下的房地产市场销售依然不振。大量楼盘需推出的碧桂园,能否正常回笼现金?
回答这个问题先得看主导碧桂园发展的开发模式。有观点认为,大规模的低廉土地储备曾经是碧桂园赢得投资者青睐的法宝,然而,也是如今的隐患。因为这些土地储备成为烫手山芋,必须逼着拥有者不断去开发,增加资金链紧张局面。
其实,此种说法的成就事先假定了三个前提:一是销售继续出现大规模的迟滞;二是手里的土地根本卖不出去,不能转化为现金或盈利;三是政府严格按照此前的规定,收回逾期未开发的土地。从目前状况来看,这三个假定均难成立。
第一,从碧桂园的开发速度和全国销售业绩看,尽管今年碧桂园很难实现全年销售目标,但其销售业绩仍属翘楚,在全国数个地区的楼房销售榜中,都是冠军位置。开发速度与社区质量并未下降。根据美国一个独立地产研究公司研究显示,在地产危机时期,刚性需求买房人对相对低价房产兴趣更浓。碧桂园的大多数产品走的恰恰是低价路线。
第二,即使最不济,用土地盘活现金的方式,碧桂园的土地变现能力是毋庸置疑的。相对低廉的获取价格保证了亏本买卖的小概率,即使在接盘者寥寥的当下也具备吸引力。比如美国地产公司勒纳,就开始大刀阔斧地大幅度折价卖地,它的策略被业界称为是燃烧土地的策略。一系列大胆的举措让公司得到分析师的肯定,有些分析师还在地产危机中调高了勒纳的投资指数。
第三,世异时移,当下地方政府最大的心病就是担心楼市继续下行,一些地方宁可降低数亿元也要想法设法让已经拍卖出去的出地真实成交而不要退地,从此中可窥,在供已经严重大于求的情况下,地方政府几无可能做出这样的选择:逾期未开发的土地予以收回——倒逼开发商加大开发力度——供给进一步增加——更大力度降价促销,楼市继续下行甚至雪崩;或者:逾期收地——逼迫开发商加大开发力度——资金不够,大量楼盘烂尾。哪一种都不是依然靠土地财政维持运转的地方政府所愿意看到的。所以,可以肯定地说,逾期收地的问题在当下已经不成问题了。
三问:低谷洗牌接棒是否正当时?危险中孕育机会,跨过去就是新天地。所以,即使在这场最惨烈的金融海啸中,我们也能看到,日本大量出资收盘某些美国金融机构,机构间并购与入股依然进行。在股价低谷的震荡洗牌期,其实也是传统意义上的股权结构大变动的黄金档。
有人撰文《杨惠妍缘何增持成“瘾”》中,分析了四点原因:“自救”说;借机洗清“质押门”不利形象;避免股票价值被低估,成为资本狙击对象;“元老淡出新人接棒”说。前三个原因逻辑上难以成立,有些看点、引人遐想的是第四点。
在分析这一可能性之前,还时先来看任志强在2008年10月30日第四届中国地产金融年会上说潘石屹的一番话吧:“先说小潘,他的股票已经跌得一塌糊涂了,最好的办法就是他现在私有化。他融资了120亿,现在只要40亿就可以把所有的股票买过来,也就是他买过来以后,可以赚80亿。也就是说,这些上市公司从另一个层面看,如果他把他的股票全部从市场收回来的话,企业本身,或者这个私营老板本身,可以赚一个老大的钱,这是冬天吗?他净赚80亿的话,他干三年的利润也干不出来,因为这80亿没税。潘石屹一年20亿利润,这80亿够他干四年。”
看似笑谈,其实老任道出了股市低谷时期的机会原理。再来看碧桂园元老减持、杨惠妍增持的猫鼠游戏,会发现,有抛必有接,你抛多少我接多少,你低位套现,我低位接盘,不亦乐乎。除了说明前面所分析的杨惠妍不缺钱之外,更深层次的意味的确暗藏其间。
早在去年,留学美国、熟悉美国资本市场的杨二小姐就被低调的杨父推到前台,不仅顶冠首富光环,还频频代表集团出牌。这其中的接班用意自不言明。但年轻的新人能否担起重任,要在什么时候接棒,很多人还没来得及思考。
在目前形势下,有两种可能性增加了杨惠妍提前主政的权重。
一种可能是,杨顺势而为,利用当前股市低迷的机会,把股份充分转到自己名下,巩固了主政地位。二种可能是一场和谐的“禅让”,通过公开市场完成公司大局的重新部署。无论是哪一种可能性,决策的更加集中,这都将有利于碧桂园积极应对经济大势。而两害相权取其轻,两利相较取其重,此时公司大权交替带来不稳定的负面影响完全可以退居其后了。因为付出极低金钱成本的诱惑力更大。
是否接棒正当时,这还有待时间进一步检验。但种种迹象显示,金融海啸至少到目前为止还没有打湿碧桂园的翅膀,杨国强父女也似乎没有那么容易被击倒。